在港股上市一年多之后，家居龍頭企業(yè)“紅星美凱龍”又打算在上交所IPO，擬募資39.5億人民幣。

在過(guò)去幾年時(shí)間，紅星美凱龍交出了一份漂亮的成績(jì)單：2013到2015年度，紅星美凱龍的營(yíng)收分別為62億、83億、91億，而凈利潤分別為32億、39億、43億。（根據紅星美凱龍港股發(fā)布的最新財報，紅星美凱龍2016年實(shí)現收入92.82億元人民幣，凈利潤40億元，毛利66億元，綜合毛利率為71％。）

不過(guò)有意思的是，這家資產(chǎn)總額達到831億元的企業(yè)，超過(guò)700億由投資商場(chǎng)帶來(lái)。

地皮成最值錢(qián)資產(chǎn)

當互聯(lián)網(wǎng)人還在高喊著(zhù)要顛覆線(xiàn)下時(shí)，紅星美凱龍笑而不語(yǔ)，賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。相比之下，那些真正生產(chǎn)家具的企業(yè)，利潤率就低得可憐，他們的毛利率普遍在30%—40%之間，遠不如提供渠道的紅星美凱龍的75%。

為何會(huì )造成如此懸殊的數據？

秘密就藏在了一項公允價(jià)值收益變動(dòng)。，所謂公允價(jià)值變動(dòng)，簡(jiǎn)單理解，就是紅星美凱龍手里的地皮漲價(jià)了，盡管它沒(méi)有將其出售，但漲價(jià)的部分也要計入到營(yíng)收中。這就是公允價(jià)值變動(dòng)帶來(lái)的固定資產(chǎn)的變動(dòng)。

可以清晰地看到，紅星美凱龍在2015年的公允價(jià)值收益達到了23.8億元。占了凈利潤的一半。如果減去這部分收入，紅星美凱龍在2013年至2015年的凈利率分別為：18.33%、18.1%、21.65%。

這種公允價(jià)值變動(dòng)是重資產(chǎn)引起的。紅星美凱龍的自有商場(chǎng)，光房地產(chǎn)的賬面價(jià)值已經(jīng)達到了705億元，占到了資產(chǎn)總額的84%。相比于700多億的固定資產(chǎn)，紅星美凱龍的流動(dòng)資本80億元不到，前者是后者的十倍之差。盡管紅星美凱龍沒(méi)有賣(mài)房的舉動(dòng)，但不得不感嘆紅星美凱龍在選址上的獨特眼光。

截止2015年底，紅星美凱龍已經(jīng)擁有37家自營(yíng)商場(chǎng)。這些商場(chǎng)分布在一二線(xiàn)城市的黃金地段。

以北京舉例，紅星美凱龍在北京的4家商場(chǎng)全部位于交通便利的環(huán)路上，分別包括東、西、北四環(huán)各一家和北五環(huán)一家，都在京城要塞。而北京東四環(huán)店在2015年創(chuàng )造了3.19億元營(yíng)收，面積為80000多平米，平均每平米產(chǎn)生的收益接近4000元。

“由于很難在一線(xiàn)及二線(xiàn)城市物色到優(yōu)勢區域位置，公司現有的自營(yíng)商場(chǎng)版圖很難被復制�！奔t星美凱龍的招股書(shū)中出現了這么一句表述，字里行間都流露出行業(yè)老大的霸氣側漏，它仿佛在告訴外界：別來(lái)玩了，房子才是行業(yè)競爭的核心壁壘。不過(guò)看完數據，也是不服不行。

還記得賣(mài)房保殼的“*ST寧通B”嗎，這家普天集團的下屬子公司已連續兩年半虧損，2016年上半年虧損額度高達2110萬(wàn)元，面臨著(zhù)被暫停上市的風(fēng)險。2016年9月21日，ST寧通靈機一動(dòng)，把北京的兩套房子賣(mài)了。這兩套房子在2004年購買(mǎi)時(shí)的價(jià)格為129萬(wàn)元，11年之后，公司業(yè)務(wù)沒(méi)賺到錢(qián)，反倒是房子增值了16倍，賬面價(jià)值達到了2142萬(wàn)元，基本上可以把今年上半年的虧損抹平。

除了在房產(chǎn)上的投資獲益頗豐，紅星美凱龍通過(guò)旗下喜兆投資持有歐派家具4.99%的股份。歐派是一個(gè)做高端家具定制品牌，已于2017年3月份在上交所上市。按照歐派最新的市值，紅星美凱龍持有的股份價(jià)值21.8億元。而在2013年12月投資時(shí)，紅星美凱龍只付出了1.5億的代價(jià)，短短三年多時(shí)間，獲得了超14倍的賬面回報。

商業(yè)模式：自營(yíng)+委管

當然，紅星美凱龍終歸是一家綜合性的家具賣(mài)場(chǎng)。它的商業(yè)模式來(lái)自于向家具賣(mài)家收取渠道費和管理費。

紅星美凱龍的賣(mài)場(chǎng)分為自營(yíng)和委管。自營(yíng)的好處是管控力度強，不受租金和場(chǎng)地的影響，容易塑造自家品牌。但自營(yíng)需要占用資金、培養人力，擴張慢，容易錯失良機。

委管與通常人們理解的加盟模式有所不同，比如絕味鴨脖的加盟收入來(lái)自于一次性的加盟費和鴨脖的銷(xiāo)售收入。但紅星美凱龍并沒(méi)有自己的家居品牌，沒(méi)有辦法靠上游的產(chǎn)品賺取差價(jià)，它更像是一個(gè)渠道商，給家居品牌提供銷(xiāo)售渠道。

委管商城主要分布在三線(xiàn)城市。紅星美凱龍將建設商場(chǎng)等需要投入大量資金地方委托給合作方，自己只負責招商、委托經(jīng)營(yíng)管理等事情，然后與合作方共享權益。委管模式的優(yōu)點(diǎn)顯而易見(jiàn)，讓紅星美凱龍在開(kāi)支較低的情況下，提升營(yíng)業(yè)收入和投資回報率。

2015年，紅星美凱龍在全國委管的商場(chǎng)位為122家，委管商場(chǎng)的毛利率均高于74%，營(yíng)收占到了紅星美凱龍總營(yíng)收的40%。

委管模式給紅星美凱龍帶來(lái)的收入來(lái)源于四方面：

一是冠名費，金額固定，取決于城市級別、商場(chǎng)規模及商場(chǎng)位置等因素，費用通常在1800萬(wàn)至3000萬(wàn)之間。

二是向總承包人收取的商業(yè)管理咨詢(xún)費，這部分費用通常在1200萬(wàn)至3000萬(wàn)之間。所謂商業(yè)管理咨詢(xún)，就是紅星美凱龍把委管的商場(chǎng)接下來(lái)，給指定承包人。

三是招商服務(wù)費，200萬(wàn)到300萬(wàn)之間。2015 年 12 月 31 日，紅星美凱龍經(jīng)營(yíng)122家委管商場(chǎng)，平均入住率已經(jīng)超過(guò)了92%。

四是管理費，每年收取150萬(wàn)到600萬(wàn)。其中包括日常經(jīng)營(yíng)及管理、銷(xiāo)售、推廣、提供廣告和客戶(hù)服務(wù)，統一招募及管理商場(chǎng)的所有員工。紅星美凱龍平均每一萬(wàn)平方米商場(chǎng)需要配備9至10名員工，目前員工總人數已經(jīng)達到了兩萬(wàn)人。

未來(lái)走向：重金砸線(xiàn)上

馬云和王健林曾在2012年有一個(gè)著(zhù)名的億元賭局：10年后，如果電商在中國零售市場(chǎng)份額占50%，王健林給馬云一個(gè)億，如果沒(méi)到，馬云給王健林一個(gè)億。

關(guān)于線(xiàn)上線(xiàn)下的爭論由來(lái)已久，紅星美凱龍的實(shí)際控制人車(chē)建新也曾經(jīng)參與這場(chǎng)對賭。他曾在人民大會(huì )堂對王健林與馬云隔空喊話(huà)：10年后，如果單純電商在中高檔零售市場(chǎng)的份額超過(guò)15％，車(chē)建興愿意輸給王健林和馬云各1個(gè)億。只不過(guò)車(chē)的賭局沒(méi)有獲得太多的關(guān)注。

但令人意外的是，在宣布這個(gè)賭局后的8個(gè)月，車(chē)建新卻也重金砸向電商。結果卻不盡如人意，2億元的投入僅換來(lái)4萬(wàn)元的交易額。

至于為什么在電商發(fā)展的如火如荼之時(shí)，紅星美凱龍燒了2億元也不見(jiàn)起色，知乎上一位紅星美凱龍的前員工總結了三點(diǎn)原因：一是紅星美凱龍所處的家具建材行業(yè)，重體驗、非標準化、重服務(wù)、成交單價(jià)高、購買(mǎi)頻次低，造成線(xiàn)上銷(xiāo)售的效率和產(chǎn)出不高，依然需要線(xiàn)下平臺落地轉化；二是用錢(qián)砸出來(lái)的流量和熱很難保持，很難持續吸引平臺用戶(hù)；三是紅星美凱龍采用的委管模式留下的后遺癥，即線(xiàn)上工廠(chǎng)店和線(xiàn)下的本地區經(jīng)銷(xiāo)商會(huì )在品牌內部形成競爭。

不過(guò)，車(chē)建新不會(huì )想到，三年之后，他就開(kāi)始大力投入建立線(xiàn)上渠道，互聯(lián)網(wǎng)平臺已經(jīng)成了紅星美凱龍的戰略選擇。2015年3月，紅星美凱龍的O2O平臺在上海、南京、蘇州三個(gè)城市試運行，上線(xiàn)的商戶(hù)超過(guò)2800戶(hù)。在其30周年慶上，車(chē)建新提出了“1001戰略”，即開(kāi)1000家門(mén)店，做一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)平臺。

相較于餐飲、服裝等消費行業(yè)，家具裝飾及家居行業(yè)規模更大，2015年的行業(yè)銷(xiāo)售額到達了3萬(wàn)億。但這個(gè)行業(yè)卻玩家眾多，市場(chǎng)高度分散。不僅有百安居、宜家等國際品牌，還有紅星美凱龍、居然之家、月星等國內品牌。

2015年，包括紅星美凱龍在內的國內前五大連鎖家居裝飾及家具零售商，占到整個(gè)市場(chǎng)的27.63%。而紅星美凱龍在這5強中，以11.09%的市場(chǎng)份額位列第一。

車(chē)建新把進(jìn)一步拓展市場(chǎng)的目光放在了互聯(lián)網(wǎng)。

線(xiàn)上零售占整個(gè)家具市場(chǎng)的份額尚小，2015年只占到了5%，但紅星美凱龍能否從中分得一杯羹，沒(méi)有人可以預知。不過(guò)可以想見(jiàn)，對于紅星美凱龍而言，做一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)平臺，并不比在線(xiàn)下開(kāi)1000家商場(chǎng)容易。