20%以上的收入和業(yè)績(jì)增速說(shuō)明探路者仍是品牌服裝板塊中成長(cháng)性最高的標的，但“高中放緩”態(tài)勢依然：受抑于終端需求不振及激勵的市場(chǎng)競爭，26.93%的收入增速較去年同期35.29%的水平有所放緩，26.93%的凈利潤增速也較去年同期的63.12%的水平放緩明顯。
事項：
公司公告了2014年半年報，上半年實(shí)現主營(yíng)業(yè)務(wù)收入6.22億元，同比增長(cháng)21.1%;實(shí)現歸屬上市公股東的凈利潤1.23億元，同比增長(cháng)26.93%,對應EPS為0.24元，符合預期。
平安觀(guān)點(diǎn)：
業(yè)績(jì)增速“高中放緩”，電商快速發(fā)展提升綜合盈利能力
20%以上的收入和業(yè)績(jì)增速說(shuō)明探路者仍是品牌服裝板塊中成長(cháng)性最高的標的，但“高中放緩”態(tài)勢依然：受抑于終端需求不振及激勵的市場(chǎng)競爭，26.93%的收入增速較去年同期35.29%的水平有所放緩，26.93%的凈利潤增速也較去年同期的63.12%的水平放緩明顯。
2014上半年49.55%的綜合毛利率較去年同期48.76%的水平有所提升，我們認為主要歸功于電商業(yè)務(wù)占比的提升。2014年上半年實(shí)現電商收入1.62億元，增速高達127%,占比達到26%,符合我們全年電商收入占比將達到25-30%的判斷。而上半年25.61%的期間費用率（管理和銷(xiāo)售費用率之和）也較去年同期27.88%的水平下降了2.3個(gè)百分點(diǎn)。因此，較高的毛利率以及較低的費用率仍將進(jìn)一步提升未來(lái)綜合盈利能力。
線(xiàn)上仍大有可為，“戶(hù)外生態(tài)圈”有序推進(jìn)
戶(hù)外SKU規模較小，產(chǎn)品標準化較強，因此更適合線(xiàn)上業(yè)務(wù)拓展和融合，而龍頭品牌的影響力和粘性則更加凸顯。因此，我們更看好戶(hù)外行業(yè)的線(xiàn)上發(fā)展空間。2013年電子商務(wù)規模2.8億元，同比增149%,預計2014年增速仍將保持在100%以上，規模有望超過(guò)5億。
基于綠野網(wǎng)的戶(hù)外生態(tài)圈建設目前正在有序推進(jìn)，綠野旅行已于7月份實(shí)現在線(xiàn)交易功能，未來(lái)旨在打通產(chǎn)品、評價(jià)、支付等環(huán)節的閉環(huán)。在多品牌方面，公司也將與派克蘭帝童裝合作推出“探路者”童裝品牌。我們認為，以“多品牌+戶(hù)外旅行+垂直電商”為架構的戶(hù)外生態(tài)完整閉環(huán)正在逐漸完善，有望在明年推出，其效果值得關(guān)注。
戰略轉型打開(kāi)成長(cháng)空間，維持“推薦”評級
我們維持2014、2015年EPS分別為0.62和0.77元的盈利預測，對應動(dòng)態(tài)PE分別為25和20倍。公司向商品+服務(wù)轉型的戶(hù)外生態(tài)圈閉環(huán)構建工作正在有序推進(jìn)，未來(lái)各板塊間的深度整合及協(xié)同將拉開(kāi)序幕，成長(cháng)空間也將更為廣闊，凸顯中長(cháng)期投資價(jià)值，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟進(jìn)一步惡化，整合效果不及預期。
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