上海女裝品牌拉夏貝爾過(guò)去的愿景是在A(yíng)股市場(chǎng)有一番作為，但并未如愿。成功轉戰H股圓夢(mèng)上市后，拉夏貝爾頭頂的這片烏云仍未完全散去。貼上“中國版ZARA”的標簽，拉夏貝爾并沒(méi)有獲得預期的關(guān)注，甚至連上市之日都未獲得足夠的股份認購。表面上有與快時(shí)尚相似的直營(yíng)雄心，實(shí)際在供應鏈管控、終端市場(chǎng)走著(zhù)截然不同的路，讓拉夏貝爾至今未在資本市場(chǎng)抬起頭。

　　轉戰H股遇冷

　　“中國版ZARA”拉夏貝爾于本月初成功轉戰H股。招股結果顯示，股份以招股價(jià)區間下限13.98港元定價(jià)，扣除上市費用后，集資凈額約16.06億港元；在港發(fā)售部分未獲足額認購，獲得約1155.56萬(wàn)股認購，相當于公開(kāi)發(fā)售股份的95%。由于公開(kāi)發(fā)售認購不足，合共60.24萬(wàn)股H股已重新分配至國際發(fā)售。招股書(shū)顯示，拉夏貝爾原計劃籌資17億-22.1億港元。

　　“作為一家新公司，短期內還延續了剛上市的狀態(tài)，活躍度不高，之后需要用業(yè)績(jì)或者其他好消息來(lái)提振股價(jià)�！毙�服行業(yè)觀(guān)察人士馬崗認為，拉夏貝爾的情況與行業(yè)本身的發(fā)展也有關(guān)系，服裝行業(yè)正處于一個(gè)行業(yè)溫和增長(cháng)期，波瀾不驚。

　　永豐金融研報稱(chēng)，“公司去年歷史市盈率為13.4-17.4倍,估值一般。而內地零售業(yè)目前并非熱門(mén)對象，但由于近期上市的新股反映理想，假如認購反映熱烈，投資者不妨認購,并以短線(xiàn)獲利為目標”。不過(guò)，也有研報持相反觀(guān)點(diǎn)，“對比其他快時(shí)尚公司如ZARA、H&M、迅銷(xiāo)、GAP等集團，上市估值較為便宜。因此，我們認為投資者可以認購作長(cháng)線(xiàn)投資”。

　　與快時(shí)尚貌合神離

　　“中國版ZARA”是拉夏貝爾對資本市場(chǎng)宣稱(chēng)最多的一個(gè)標簽，不過(guò)，在馬崗看來(lái)，“國內服裝品牌與快時(shí)尚的區別還是很大的”。根據拉夏貝爾招股書(shū)的內容，拉夏貝爾旗下5671個(gè)零售網(wǎng)點(diǎn)全部為直營(yíng)，從流程來(lái)看，公司只負責設計，沒(méi)有工廠(chǎng)，所有生產(chǎn)制造環(huán)節全部外包。從零售終端上看，直營(yíng)開(kāi)店與快時(shí)尚并無(wú)不同，馬崗認為，這只是模仿店鋪套路，而快時(shí)尚的核心競爭力是快速反應能力，“快時(shí)尚構建的是一個(gè)生態(tài)鏈，從產(chǎn)品到信息系統到最終的售賣(mài)和反饋，所以快時(shí)尚的供應鏈僅需2周左右”。

　　拉夏貝爾招股書(shū)顯示，2011-2013年，公司的平均存貨周轉天數為200天左右。相比而言，直營(yíng)模式的優(yōu)衣庫，平均庫存的周轉天數僅為83.72天�！袄�夏貝爾雖然是直營(yíng)，但還是單店向總部訂貨，總部匹配各店需求，各個(gè)零售店面之間沒(méi)有流轉協(xié)調。比如，一款衣服在一個(gè)地區賣(mài)得好，另外一個(gè)地區賣(mài)得不好，但店面不能通過(guò)系統直接調貨，最后只能變成存貨向總部匯報�！瘪R崗表示，即使是直營(yíng)，拉夏貝爾的店鋪在倉管系統等方面和經(jīng)銷(xiāo)商時(shí)代模式還是一樣的。到2011年、2012年及2013年12月31日以及2014年6月30日，拉夏貝爾存貨分別為3.981億元、8.269億元、12.929億元及12.11億元。存貨水平較高且增長(cháng)較快。

　　服裝業(yè)內人士稱(chēng)，對于一家正常運營(yíng)的企業(yè)來(lái)說(shuō)，需要保持一定的庫存量來(lái)運轉，但長(cháng)期高庫存下，體育運動(dòng)品牌是前車(chē)之鑒。經(jīng)過(guò)2008年后的高速增長(cháng)，體育品牌從2012年開(kāi)始深陷庫存泥潭。公開(kāi)數據顯示，2012年上半年，六大上市體育品牌總庫存達37.21億元。不少品牌商面對高庫存紛紛借道發(fā)展電商，或開(kāi)設更多的工廠(chǎng)店及折扣店來(lái)清理季后庫存，但這對品牌的損傷短時(shí)間內難以彌補。

　　對于正處于上升趨勢的拉夏貝爾來(lái)說(shuō)，營(yíng)收和凈利高速增長(cháng)的光芒掩蓋了庫存增加的隱憂(yōu)。其近三年的收入及利潤增長(cháng)率都頗為可觀(guān)，收入由2011年度的18.6億元增加至2012年度的38.72億元、2013年度的62.25億元，年復合增長(cháng)率為82.7%。凈利潤由2011年度的1.23億元增加至2012年度的2.6億元、2013年度的4.13億元，年復合增長(cháng)率為83.3%。

　　惟一籌碼仍是店多

　　互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代大潮沖擊了整個(gè)零售市場(chǎng)，各行各業(yè)都在謀變轉型時(shí)，拉夏貝爾卻還沿著(zhù)前人的老路行走。過(guò)去，服裝品牌業(yè)績(jì)主要來(lái)自廣泛撒網(wǎng)開(kāi)店帶來(lái)的增長(cháng)。但在行業(yè)低迷期，重量不重質(zhì)發(fā)展的服裝品牌將自食門(mén)店管理不佳的苦果。運動(dòng)品牌、男裝品牌的關(guān)店潮是最典型的代表。

　　拉夏貝爾稱(chēng)，此次募資的所得款項凈額約83%將用于擴張零售網(wǎng)絡(luò )。從招股書(shū)可以看到，拉夏貝爾擴張的重點(diǎn)就是大規模開(kāi)店，并且側重于大型集合店。2011年底，其零售網(wǎng)點(diǎn)數量為1841個(gè)；而到今年6月30日，其零售網(wǎng)點(diǎn)猛增至5671個(gè)。在今年12月31日之前還將增加約1200個(gè)零售網(wǎng)點(diǎn)，并于2015年和2016年各增加約1500個(gè)零售網(wǎng)點(diǎn)。在快速布店的同時(shí)，拉夏貝爾還推出了多品牌戰略，目前，其旗下?lián)碛信�裝、男裝、童裝等8個(gè)品牌。

　　“外延式增長(cháng)是通過(guò)量的增長(cháng)來(lái)驅動(dòng)，并不是產(chǎn)品、經(jīng)營(yíng)能力、營(yíng)銷(xiāo)等方面來(lái)驅動(dòng)，這種增長(cháng)很容易遇到天花板�！痹跇I(yè)內人士看來(lái)，業(yè)績(jì)僅是單純依賴(lài)開(kāi)店擴張，這樣帶來(lái)的增長(cháng)是難以持續的。從拉夏貝爾擴張的區域來(lái)看，其店鋪主要位于二三線(xiàn)城市。

　　據北京商報記者了解，拉夏貝爾向下擴張時(shí)，在店面上求多求大，比如在成都春熙路商圈，新世界百貨里有拉夏貝爾的專(zhuān)柜，相距其不遠處還有拉夏貝爾獨棟三層旗艦店；甚至開(kāi)封這樣的四線(xiàn)城市也開(kāi)出了獨棟多層的旗艦店。

　　截至今年6月30日，其分布于一二三線(xiàn)城市及其他城市的店鋪數量分別為591家、2158家、1387家和1535家，占零售額比例分別為10.4%、38.1%、24.5%、27%。馬崗將此稱(chēng)為“農村包圍城市”，但他認為，“一二線(xiàn)城市的消費才能代表時(shí)尚，拉夏貝爾其實(shí)扮演的是三四線(xiàn)城市消費者的時(shí)尚教育角色，在真正的快時(shí)尚品牌下沉之后，對于拉夏貝爾來(lái)說(shuō)，就是狼來(lái)了”。

　　這并非危言聳聽(tīng)，最近兩年，快時(shí)尚品牌在國內瘋狂開(kāi)店且有愈演愈烈之勢。有數據顯示，截至2013年6月，ZARA、C&A、H&M、優(yōu)衣庫四大國際快時(shí)尚品牌在中國的門(mén)店總數已達523家，其中近四成是2012年以后開(kāi)設的新店，這意味著(zhù)這些品牌平均3天就開(kāi)設1家新店。在已經(jīng)實(shí)現北上廣等一線(xiàn)城市的覆蓋后，向二三線(xiàn)城市下探成為他們的共同選擇。同時(shí)，上述快時(shí)尚品牌的線(xiàn)上渠道都已經(jīng)開(kāi)通，網(wǎng)購將品牌的觸角伸到了實(shí)體店暫時(shí)不可及的地方。這對于守在三四線(xiàn)市場(chǎng)的國內品牌來(lái)說(shuō)，與國際快時(shí)尚品牌的巷戰似乎不可避免，一觸即發(fā)。