●衣著(zhù)消費呈穩定增長(cháng)態(tài)勢；服裝消費占衣著(zhù)消費比例上升；休閑、運動(dòng)服以及中高檔女裝成為市場(chǎng)的焦點(diǎn)；中高收入人群是消費的主力軍;衣著(zhù)消費尤其是鞋類(lèi)消費具有極強的消費慣性。

　　●綜合品牌定位、商業(yè)模式、財務(wù)表現考慮，我們認為李寧、寶姿、永恩、I.T為優(yōu)先選擇對象，其中李寧和寶姿值得重點(diǎn)關(guān)注。

　　衣著(zhù)零售業(yè)的若干特點(diǎn)

　　國家統計局資料表明，中國社會(huì )消費品零售總額2000-2004年的復合增長(cháng)率達到12.1%。同期衣著(zhù)零售總額年均復合增長(cháng)率為10.3%。雖然衣著(zhù)零售總額增長(cháng)率較社會(huì )消費品零售總額增長(cháng)率為低，但仍呈穩定增長(cháng)態(tài)勢。

　　根據對不同收入結構人群消費分析，我們發(fā)現高收入人群服裝消費比例是高于低收入結構人群的消費比例。隨著(zhù)居民收入上升，服裝消費占總體衣著(zhù)消費比例上升。

　　從功能角度看，我們發(fā)現職業(yè)裝的消費增長(cháng)率呈明顯放緩態(tài)勢，但休閑服（T恤，牛仔，夾克等）和運動(dòng)服的消費增速較快。我們相信休閑服在未來(lái)依舊有較大增長(cháng)空間。另外，女裝銷(xiāo)售增長(cháng)率表現亦很出色，連續兩年的銷(xiāo)售增長(cháng)率在20%左右。同時(shí)，中高檔女裝是女裝增長(cháng)的拉動(dòng)點(diǎn)。

　　我們發(fā)現，高收入人群的消費支出增長(cháng)速度遠遠快于低收入人群。最高收入人群2000-2004年的消費性支出復合增長(cháng)率超過(guò)16%，最低收入人群同期復合增長(cháng)率不到3%。另外，中等收入人群以及中等偏上收入人群的衣著(zhù)支出占總支出比例最大，該等比例普遍在10%左右。

　　消費慣性決定消費支出

　　我們發(fā)現，鞋類(lèi)消費的支出比例下降，且消費數量變化不大，有些時(shí)候甚至出現負增長(cháng)。通過(guò)對全國31個(gè)省市的五年數據進(jìn)行panel回歸，我們發(fā)現衣著(zhù)的消費有著(zhù)比較明顯的消費慣性（即本期的消費對上一期的消費行為具有明顯依賴(lài)），而鞋類(lèi)產(chǎn)品消費慣性更加明顯。

　　結果表明，衣著(zhù)產(chǎn)品的消費可能更多由消費習慣決定，人們并不會(huì )因為工資提高而顯著(zhù)提高消費層次，鞋類(lèi)消費最為明顯；其他收入等一次性收入基本上不會(huì )改變消費者的消費習慣，而增長(cháng)相對穩定的工資才是收入中能夠改變消費習慣的決定力量；鞋的消費慣性較大的原因可能是因為其尚處于基礎消費品階段，鞋恰恰是容易被忽視的衣著(zhù)部分。

　　多角度優(yōu)選相關(guān)公司

　　我們選擇15家比較有代表性的服裝、鞋類(lèi)上市公司進(jìn)行比較，這些公司并非所有以?xún)鹊貫橹饕�市�?chǎng)，而我們可能更為關(guān)注那些以?xún)鹊貫橹饕�市�?chǎng)的公司。

　　首先，單品牌VS多品牌。在15家服裝、鞋類(lèi)上市公司中，大都采用多品牌運營(yíng)策略，這種策略一般應用在不同的層面、不同的檔次覆蓋、不同的年齡覆蓋、不同的產(chǎn)品覆蓋、不同的市場(chǎng)覆蓋。

　　我們認為，單一品牌的優(yōu)勢在于品牌定位比較清晰，社會(huì )認知度較高，缺點(diǎn)在于經(jīng)營(yíng)風(fēng)險較大。因此，這類(lèi)戰略比較適合于擁有足夠市場(chǎng)影響力的公司。多品牌的優(yōu)勢在于覆蓋面較廣，業(yè)務(wù)風(fēng)險相對較低，缺點(diǎn)是品牌感模糊，對管理水平要求較高。我們發(fā)現運營(yíng)狀況較好的企業(yè)很少同時(shí)經(jīng)營(yíng)超過(guò)3個(gè)以上品牌，也很少在不同層面上運用多品牌策略。

　　其次，綜合商業(yè)模式。香港服裝及鞋類(lèi)上市公司商業(yè)模式比較多元化，品牌戰略以采用多品牌為主，功能方面以休閑為主，產(chǎn)品結構以服裝為主，價(jià)格策略普遍為中端，人口結構以中青年為主，性別定位大多為男女均有。

　　第三，財務(wù)表現。過(guò)去四年，香港服裝、鞋類(lèi)上市公司平均收入增長(cháng)率在2004年達到高峰，2005年收入增長(cháng)率普遍呈下降趨勢，只有永恩（0210.HK）等少數公司2005年收入增長(cháng)率超過(guò)2004年。另外，大部分公司收入增長(cháng)率波動(dòng)較大，只有永恩、寶姿、思捷（0330.HK）、李寧（2331.HK）、包浩思（0483.HK）及I.T（0999.HK）等公司收入增長(cháng)率維持穩定。

　　我們認為，香港上市服裝、鞋類(lèi)公司中李寧、寶姿、思捷、永恩、I.T、包浩思及利信達值得留意。若將范圍進(jìn)一步縮小至以?xún)鹊貫橹饕�市�?chǎng)公司，可選有李寧、寶姿、永恩、I.T及利信達。如果再考慮規模因素，李寧、寶姿、永恩、I.T將會(huì )是優(yōu)先選擇對象。

　　李寧及寶姿是首選

　　李寧和寶姿目前仍是首選，我們給予公司評級均為“買(mǎi)入”，目標價(jià)分別為10港元和13.8港元。具體分析如下：其一，寶姿時(shí)裝具備“準奢侈品”概念；李寧則成為內地二、三線(xiàn)城市消費者在選擇運動(dòng)產(chǎn)品時(shí)的第一選擇。兩者取得成功的關(guān)鍵都在于對消費者期望進(jìn)行到位的管理，進(jìn)而創(chuàng )造不錯的知名度、美譽(yù)度和忠誠度。

　　其二，品牌定位與衣著(zhù)消費潮流吻合。 李寧目標消費群為16-26歲青年人群，主要是中學(xué)生和大學(xué)生，寶姿目標消費群為25-35歲職業(yè)女性和28-38歲成功男性。李寧主要在運動(dòng)產(chǎn)品層面發(fā)展，而寶姿主要在高檔產(chǎn)品層面進(jìn)行品牌運營(yíng)。

　　其三，均樹(shù)立了經(jīng)營(yíng)門(mén)檻。李寧的門(mén)檻在于規模，我們估計李寧2006年銷(xiāo)售額可突破4億美元，穩居內地前三甲；寶姿門(mén)檻在于品牌。公司通過(guò)在頂級時(shí)尚雜志和航空雜志做廣告等手段，定位于奢侈品。

　　其四，典型的成長(cháng)股。我們預測李寧2005-2008年收入和凈利潤CAGR分別為31%和35%，寶姿2005-2008年收入和凈利潤CAGR分別為19%和36.6%。