正在IPO的地素時(shí)尚，似乎全身貼滿(mǎn)了“趕快買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”五個(gè)大字。

然而，這家在招股書(shū)中自詡為“成長(cháng)”階段的公司，收入與凈利潤卻連續3年增長(cháng)乏力，甚至出現下滑。

更令人疑惑的是，上市前三年，地素時(shí)尚將最近三年賺的絕大部分錢(qián)都分紅給了股東，而非投入公司的發(fā)展。

會(huì )計入門(mén)教材上都明確寫(xiě)著(zhù)：成長(cháng)期需要大量資金來(lái)支持企業(yè)保持較高成長(cháng)率和擴產(chǎn)計劃，資金容易短缺。哪來(lái)那么多閑錢(qián)分紅的？

所以，此次上市融資，地素時(shí)尚到底是真心謀求發(fā)展，還是另有所圖？

光鮮的外表

——業(yè)績(jì)靚麗，明星環(huán)繞

近日，證監會(huì )通過(guò)了地素時(shí)尚的IPO審核，這家女裝公司近年來(lái)的業(yè)績(jì)表現可謂亮眼。

從上圖可以看出，地素時(shí)尚2016年凈資產(chǎn)收益率（下稱(chēng)“ROE”）為61.26%，相比之下，A股類(lèi)似服裝企業(yè)ROE僅僅在10%左右。

這意味著(zhù)什么？

簡(jiǎn)單來(lái)講，ROE反映的是企業(yè)的盈利能力，一般在15%以上的，就能算非常好的投資標的了，要知道，剔除兩桶油及金融企業(yè)的“拖累”后，2016年A股公司平均ROE僅為7.8%，61.26%這個(gè)數字，足以另投資者為之瘋狂。

當然，ROE也并非越高越好，將其進(jìn)一步細分，可以看出它是由三個(gè)指標的乘積得來(lái)。

其中，“營(yíng)業(yè)凈利潤率”越高，說(shuō)明商品越受歡迎，附加值高；“總資產(chǎn)周轉率高”，表明企業(yè)的商品賣(mài)得快，資金回籠得快，能夠花更少的錢(qián)，辦更多的事情；至于“權益乘數”，是由總資產(chǎn)除以?xún)糍Y產(chǎn)得來(lái)，換句話(huà)說(shuō)，即“財務(wù)杠桿”。

杠桿太低，說(shuō)明企業(yè)效率不行，太高，又表面企業(yè)債務(wù)過(guò)高，跑得太快，容易摔跟頭。

所以，分析一家企業(yè)ROE的時(shí)候，還需要同時(shí)觀(guān)察以上三個(gè)指標。前兩個(gè)指標基本可以視為越大越好，最后一個(gè)“權益乘數”則是太高太低都不行。

那么地素時(shí)尚怎樣呢，公司2016年營(yíng)業(yè)凈利潤率28.76%，A股同行基本都在20%一下；總資產(chǎn)周轉率137.08%，同行能達到80%的都很少；權益乘數1.55，和行業(yè)水平差不多。

不得不承認，這是一份近乎“完美”的數據。

而且，除了財務(wù)數據靚麗外，地素時(shí)尚還得到了馬云爸爸真金白銀的支持，以及絕對一線(xiàn)明星楊冪、那英等人的認同。

例如，馬云旗下云鋒基金是地素時(shí)尚第三大股東，基金創(chuàng )始人之一虞鋒還擔任著(zhù)地素時(shí)尚董事。有趣的是，云鋒基金投資對象中，還包括美邦服飾和七匹狼。

更令人詫異的是，地素時(shí)尚實(shí)際控制人為馬瑞敏，其通過(guò)上海云鋒新呈投資中心投資了螞蟻金服�？磥�(lái)，兩人不止都姓馬，至少也是比較好的朋友吧…難道還有什么其它關(guān)系嗎？有知道情況的大神歡迎在文末評論區爆料！

作為一家堅持走中高端路線(xiàn)的品牌女裝企業(yè)，地素時(shí)尚不僅在資本圈有“明星”股東助力，在時(shí)尚圈，身著(zhù)過(guò)公司品牌服裝的美女明星更是不勝枚舉。

為了迎合產(chǎn)品定位及加強推廣，地素時(shí)尚先后邀請過(guò)林志玲、楊冪、宋佳、吳莫愁、妮娜·杜波夫(Nina Dobrev)、倪妮、何穗等國內外時(shí)尚名人，在各類(lèi)時(shí)尚活動(dòng)中穿著(zhù)公司品牌服裝持續曝光。

暗藏的隱憂(yōu)

——過(guò)季商品余額不斷增長(cháng)

自身財務(wù)數據過(guò)硬，又有明星股東及明星用戶(hù)，剛剛IPO過(guò)會(huì )的地素時(shí)尚似乎是A股市場(chǎng)不可多得的好股，然而，野馬財經(jīng)卻發(fā)現了一些蹊蹺。

在反饋意見(jiàn)里，證監會(huì )提到了報告期過(guò)季商品余額不斷增長(cháng)的問(wèn)題，并讓發(fā)行人說(shuō)明對各品牌庫存商品計提的存貨跌價(jià)準備情況，以及存貨跌價(jià)準備計提的理由和依據。

野馬財經(jīng)（微信公號：ymcj8686）查閱招股書(shū)也發(fā)現，最近三年，地素股份過(guò)季商品余額確實(shí)在不斷增長(cháng)。地素股份在報告期內（2014年、2015年、2016年）的庫存商品金額分別為15047.99萬(wàn)元、18333.94萬(wàn)元和18956.4萬(wàn)元。其中，以過(guò)季商品余額最為顯眼，過(guò)季商品余額為10592.55萬(wàn)元、15049.03萬(wàn)元和18758.68萬(wàn)元，占比分別為57.14%、67.30%和73.82%。

截圖來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)

此外，地素股份也在風(fēng)險提示中也表示，會(huì )存在存貨跌價(jià)的風(fēng)險。

2014年末、2015年末和2016年末，存貨跌價(jià)準備金額分別為3,489.01萬(wàn)元、4,027.93萬(wàn)元和6,455.92萬(wàn)元，占當年存貨賬面余額的比例分別為15.15%、14.95%和21.73%。存貨占用了營(yíng)運資金，如果存貨規模過(guò)大，會(huì )降低公司運營(yíng)效率。如果公司未能準確把握流行趨勢，導致產(chǎn)品滯銷(xiāo)并產(chǎn)生跌價(jià)風(fēng)險，將會(huì )對公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)產(chǎn)生較大不利影響。

如果說(shuō)，2016年春夏款以及2015年秋冬款屬于正常庫存，其余的近2億元的衣服在倉庫每滯留一天都意味著(zhù)貶值。這足以讓每一個(gè)服裝業(yè)老板越發(fā)的糟心。

這樣的衣服，留在倉庫里，多一天，價(jià)格就下滑一點(diǎn)。這并不只是某一家企業(yè)面臨的現狀，凡客誠品、森馬、海瀾之家，大部分服裝企業(yè)正在遭遇一場(chǎng)龐大的“庫存戰”。

對服裝企業(yè)來(lái)說(shuō)，這些過(guò)季的商品，正在不斷貶值中。溫州服裝商會(huì )會(huì )長(cháng)鄭晨愛(ài)曾經(jīng)對第一財經(jīng)日報表示，服裝行業(yè)和其他行業(yè)并不相同，服裝很容易過(guò)季，很難做到其他行業(yè)的“零庫存”，也正因為如此，庫存是服裝企業(yè)最大的難題，解決十分不易，現金流很容易被壓垮。

此前，就出現過(guò)有服裝企業(yè)IPO未能通過(guò)，普遍猜測的原因就是存貨周轉率過(guò)低導致銷(xiāo)售風(fēng)險以及財務(wù)風(fēng)險被急劇放大。

事實(shí)上，最近兩年，商場(chǎng)里品牌服飾打折力度越來(lái)越大，打折區域也在擴張。有商場(chǎng)的相關(guān)負責人對野馬財經(jīng)表示，商場(chǎng)會(huì )定期推出一些區域，讓商品來(lái)進(jìn)行商品的促銷(xiāo)，一方面是拉升銷(xiāo)量，一方面也是為了處理這些品牌服飾的庫存。

高庫存問(wèn)題近一兩年最讓服裝行業(yè)頭疼，如果把目前全國庫存的服裝拿出來(lái)來(lái)賣(mài)，只怕三年都賣(mài)不完。要解決這些衣服只有一個(gè)辦法就是，降價(jià)銷(xiāo)售，事實(shí)上，打折促銷(xiāo)甩庫存是服裝家紡公司對過(guò)季商品普遍的處理方式，但是這種方法也會(huì )使公司的毛利率降低。

業(yè)內人士認為，服裝行業(yè)本身門(mén)檻較低，魚(yú)龍混雜，很多公司并不具備上市的核心競爭力，缺乏業(yè)績(jì)持續增長(cháng)的后勁；此外，品牌服裝的核心競爭力更多是軟實(shí)力，很難從經(jīng)營(yíng)數據中全面體現，這也給監管部門(mén)判斷其價(jià)值增加了難度。

錢(qián)去哪兒了

——IPO到底是為了什么？

除了過(guò)季商品暗藏隱憂(yōu)外，地素時(shí)尚還有一個(gè)地方值得我們注意——錢(qián)。

在招股書(shū)中，地素時(shí)尚稱(chēng)自己是一家處于“成長(cháng)”階段的公司，上市融資也是為了取得更好的發(fā)展。這句話(huà)看起來(lái)沒(méi)毛病，畢竟人家財務(wù)數據那么好，把錢(qián)交給它應該放心。

然而，事情真的這么簡(jiǎn)單嗎？

首先，地素時(shí)尚自詡為一家“成長(cháng)”中的公司，但從近三年數據可以看出，無(wú)論是營(yíng)業(yè)收入還是凈利潤，都似乎處在了一個(gè)瓶頸期，甚至營(yíng)業(yè)收入還出現了下滑。

眾所周知，判斷一家“成長(cháng)性”公司的潛力，看的是營(yíng)收增長(cháng)率，例如京東，如果京東營(yíng)收增長(cháng)停滯，你還敢買(mǎi)嗎？

截圖來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)

2014年至2016年，地素時(shí)尚籌資活動(dòng)形成的現金流量?jì)纛~分別為-3.98億元、-3.67億元、-4.52億元，并且，公司沒(méi)有銀行借款及其它債務(wù)需要償還，這些錢(qián)全部分給了股東。

相比之下，這三年地素時(shí)尚的凈利潤分別為4.62億元、5.03億元以及5.22億元。

也就是說(shuō)，IPO前三年，自稱(chēng)處于“成長(cháng)階段”的地素時(shí)尚將絕大部分利潤全部分給了股東，而非投入公司發(fā)展，然后告訴大家，希望通過(guò)上市融資來(lái)進(jìn)行發(fā)展…散戶(hù)，永遠是冤大頭咯？

對此，會(huì )計師李蕓向野馬財經(jīng)表示，如果管理層真正想公司好好發(fā)展，在企業(yè)成長(cháng)階段就將絕大部分利潤進(jìn)行分紅顯然是不合理的，畢竟注冊會(huì )計師培訓教材《公司戰略與風(fēng)險管理》第二章就明明白白寫(xiě)著(zhù)這一句話(huà)：成長(cháng)期需要大量資金來(lái)支持企業(yè)保持較高成長(cháng)率和擴產(chǎn)計劃，資金容易短缺。

從財務(wù)數據來(lái)看，地素時(shí)尚應該是一個(gè)比較優(yōu)秀的成熟企業(yè)，但為何要將自己算在“成長(cháng)”企業(yè)里呢，因為教材里還有這樣一句：進(jìn)入成熟階段后，投資回報率會(huì )逐漸下降。

所以，最應該問(wèn)地素時(shí)尚的一句話(huà)是，上市之后，有了大批散戶(hù)股東之后，你還能將絕大部分利潤進(jìn)行分紅嗎？你會(huì )以“公司正處于成長(cháng)階段”拒絕嗎？